Actualización del mercado – Diciembre de 2023

Una actualización sobre los mercados, los tipos de interés y la situación económica

La semana pasada, en una medida esperada en gran medida por los participantes en el mercado, la Reserva Federal anunció su decisión de mantener el tipo objetivo de los fondos federales en un intervalo del 5,25%-5.50%. La pausa fue la tercera consecutiva del FOMC tras su última subida de un cuarto de punto en la reunión de julio.

Para las acciones y los bonos, la decisión ha supuesto una inyección de combustible en un repunte que ha impulsado los mercados al alza tras una caída desde finales de julio, tocando fondo a finales de octubre.

Aunque los inversores habían anticipado la pausa en los tipos de interés, parece que las perspectivas de la Fed se recibieron como una sorpresa pesimista y un posible giro desde un régimen político de posibles subidas a posibles recortes futuros.

El «diagrama de puntos» de los tipos de interés publicado por la Reserva Federal representa la totalidad de este cambio de perspectivas: la previsión media de los funcionarios de la Reserva Federal en la reunión de septiembre mostraba un tipo de los fondos federales previsto para finales de año del 5,125% (lo que representa entre 1 y 2 recortes de un cuarto de punto), mientras que el último diagrama de puntos mostraba un tipo medio previsto del 4,625% (entre 3 y 4 recortes de un cuarto de punto).

En el momento de la reunión de septiembre, los mercados de futuros de los fondos federales (un mercado de derivados utilizado por los coberturistas y especuladores de tipos) habían fijado el tipo previsto para 2024 en el 4,66%; esos mismos mercados de futuros prevén hoy un tipo casi un punto por debajo, en el 3,76%.

Rendimientos del Tesoro de EE.UU.

Un ejemplo de este reciente gran cambio a la baja de los tipos esperados son los rendimientos del Tesoro estadounidense, que se han movido universalmente a la baja a lo largo de la «curva de rendimientos». Como sinopsis rápida, la curva de rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense es esencialmente la curva creada cuando se trazan los distintos rendimientos de estos instrumentos de renta fija a través de sus distintos grupos de vencimientos (desde las letras del Tesoro a 1 mes hasta los bonos del Estado a 30 años).

Los rendimientos están inversamente relacionados con los precios de los bonos. En el gráfico siguiente, la línea verde representa los rendimientos actuales, mientras que la línea amarilla representa dónde estaban los rendimientos hace un mes, y la línea azul representa los rendimientos hace un año; todos estos rendimientos son para diversos bonos del Tesoro estadounidense.

Como muestra la imagen, los rendimientos han bajado significativamente respecto a hace un mes, pero siguen siendo superiores a los del año anterior.

Dadas las numerosas subidas de tipos de interés propuestas por la Fed durante el año pasado, el cambio más significativo de la curva en ese tiempo se ha producido entre los rendimientos de la renta fija de más corta duración. Esa parte de la curva es la más sensible a la política actual de la Fed.

Cuanto más se avanza en la curva, más controlan el mercado de bonos y sus correspondientes rendimientos las expectativas de tipos de interés futuros. Ahí es donde se han producido los cambios más significativos desde los últimos anuncios de política de la Reserva Federal.

Rendimiento del mercado

Como hemos mencionado en anteriores actualizaciones del mercado, con unos tipos de interés futuros previstos más bajos se prevé un techo más alto para las valoraciones de los activos. Estos tipos de interés futuros previstos se traducen en tipos de descuento que se utilizan para equiparar los costes de oportunidad del capital invertido, que, combinados con las tasas de crecimiento previstas, proporcionan a los inversores con un enfoque fundamental una estimación de los valores intrínsecos de los activos.

Este marco de valor fundamental, combinado con la estacionalidad de tendencia positiva que suele experimentarse hacia finales del año natural, ha sido un catalizador para los mercados de muchas clases de activos. Uno de los aspectos más alentadores de este reciente repunte ha sido la amplitud de los rendimientos de calidad. Las acciones estadounidenses de pequeña capitalización, por ejemplo, tras haber quedado rezagadas respecto a sus homólogas de gran capitalización, han rendido casi un 10% en diciembre. Las acciones de gran capitalización, según el S&P 500, han ganado un 3% en lo que va de mes, con sectores cíclicos como el consumo discrecional (6,49%), el inmobiliario (6,13%) y el industrial (5%) a la cabeza de los rendimientos.

Los servicios de comunicación (4,26%), el sector financiero (3,47%) y los materiales (3,36%) también han obtenido mejores resultados durante el mes. Los valores internacionales (MSIC ACWI ex US) también han seguido el ritmo de los estadounidenses, y también han rendido un 3% en lo que va de mes.

Lo más directamente relacionado con la reciente bajada de los tipos de interés ha sido el aumento de los precios de los bonos. Los bonos básicos (Barclays US Aggregate Bond Index) han subido un 3,5% en lo que va de mes, lo que es de agradecer para quienes tengan una cartera equilibrada, moderada o conservadora.

Condiciones económicas

En gran medida, las proyecciones menos halconas de la Reserva Federal sobre los tipos de interés se deben al aumento de las pruebas de que la economía se está ralentizando, pero no estancando. Los signos de esta desaceleración económica se observaron una vez más el jueves, cuando el producto interior bruto del tercer trimestre se revisó a la baja hasta una tasa anualizada de aumento del 4,9%. Esta cifra revisada fue inferior a las previsiones de los economistas.

El ciclo de endurecimiento de la Fed ya ha producido avances en el frente inflacionista. El informe de la semana pasada sobre el Índice de Precios de Consumo (IPC) mostró una cifra intermensual ligeramente superior a la esperada, del 0,1%. Aunque fue superior a la estimación de que no se produjera ningún cambio, el aumento siguió siendo a un ritmo relativamente modesto en comparación con las cifras inflacionistas que han experimentado los consumidores durante el aumento de los niveles de precios posterior a la pandemia.

Si nos fijamos en los datos del IPC sin alimentos ni energía, la lectura de la inflación intermensual estuvo en línea con las estimaciones de los analistas, del 0,3%. Los datos interanuales del IPC (tanto el general como el ex alimentos y energía) también coincidieron con las estimaciones: 3,1% y 4%, respectivamente.

Mucho más evidentes de los avances de la Reserva Federal en materia de inflación fueron los informes del Índice de Precios a la Producción (IPP), que suele ir por delante del IPC en lo que respecta a las tendencias inflacionistas. El IPP sin alimentos ni energía se mantuvo estable en noviembre, frente al aumento del 0,2% previsto por el consenso de los economistas. El IPP Demanda Final también se situó en el 0%.

En cuanto al mercado laboral, la trayectoria ha sido menos segura. Tras un gran error con unas solicitudes de subsidio de desempleo superiores a las esperadas en la semana del^{11 de noviembre} (233.000 solicitudes frente a las 220.000 esperadas), en las semanas siguientes las solicitudes han sido inferiores a las esperadas o han estado en línea con las estimaciones.

El último informe del jueves fue un éxito, con 205.000 solicitudes frente a las 214.000 previstas. Combinado con la tasa de desempleo de noviembre comunicada a principios de mes, un 3,7% por debajo del 3,9% esperado, no se ha producido una erosión correspondiente en el mercado laboral en relación con la inflación en este momento.

El siguiente gráfico, que muestra el Índice de Precios de Consumo (línea blanca) y la Tasa de Desempleo de EEUU (línea azul) en los últimos 5 años, muestra tanto los progresos realizados en materia de inflación como la resistencia del mercado laboral hasta la fecha.

El gráfico muestra cómo han respondido los dos puntos de datos a través de los turbulentos momentos económicos del periodo, que incluyeron una pandemia, un cierre económico, unas elecciones presidenciales y una crisis inflacionista. En los últimos años del periodo, se puede observar la desaceleración de la inflación que, aunque se ha ralentizado en la segunda mitad de este año, ha descendido sustancialmente desde sus máximos, mientras que el desempleo se mantiene notablemente cerca de sus mínimos.

A medida que nos acercamos a las vacaciones y al final de 2023, la atención de la mayoría de los inversores ya se habrá desplazado hacia 2024. La mayor parte de los datos económicos descritos anteriormente parecen respaldar en gran medida el escenario de «aterrizaje suave», que antes se consideraba improbable. Es decir, un escenario en el que la inflación se mantiene en el 2%, el desempleo aumenta, pero se mantiene en un nivel saludable, y la economía se ralentiza a un ritmo sostenible, pero sigue creciendo. Aún podría producirse una recesión moderada pero superficial, que probablemente provocaría volatilidad en los mercados, pero creemos que sería un pequeño bache en el camino hacia una economía más sana y un retorno al crecimiento a largo plazo de los mercados de capitales.

2024 no estará exento de desafíos, algunos riesgos ya claramente reconocidos incluyen las cuestiones geopolíticas en curso en Europa, China y Oriente Próximo, y unas elecciones presidenciales el próximo noviembre; todos ellos los seguiremos observando y proporcionaremos nuestro análisis a medida que se desarrollen.

Aunque la inflación se ha desacelerado sustancialmente en su ritmo de aumento, el nivel general de precios sigue siendo dolorosamente alto para muchos estadounidenses, y es probable que los precios en algunas áreas tengan que bajar o que sea posible el riesgo de un segundo repunte de la inflación (por una posible ronda futura de aumentos salariales). Seguiremos atentos a estas cuestiones, y a otras nuevas que surjan inevitablemente, tanto desde el punto de vista de la gestión del riesgo como de la valoración de las oportunidades.

Los fundamentos de la economía siguen siendo sólidos y parecen estar mejorando en muchos de los componentes críticos, y la ejecución empresarial de los beneficios sigue siendo en su totalidad sólida, como demuestran las sorpresas alcistas del S&P 500 en el agregado del último trimestre. Estos factores nos llevan a ser optimistas respecto a los mercados en 2024 y en el horizonte a más largo plazo posterior.