Actualización del mercado – Abril de 2024

Una actualización sobre la Bolsa, la situación económica y la última decisión de la Fed

Decisión de la Reserva Federal

El miércoles, la Reserva Federal anunció su esperada decisión de mantener el tipo de interés de los Fondos Federales en el 5,5%. Antes del anuncio, las expectativas de recorte de tipos se habían vuelto más conservadoras (en el mercado de futuros sobre tipos de interés se habían fijado unos precios de recorte de ~2,9) tras una serie de datos de inflación peores de lo previsto en los dos últimos meses.

A pesar de que el rango inferior de las proyecciones de tipos de interés de los miembros de la Fed en el diagrama de puntos más reciente (véase más abajo) converge al alza para 2024, la proyección mediana para el nivel de tipos a finales de año se mantuvo igual, señalando 3 recortes de tipos para finales de año. Tras el anuncio de la Fed y la conferencia de prensa del presidente Jerome Powell, el tipo de interés implícito de fin de año en el mercado de futuros pasó a ~3,3 recortes y los mercados subieron en todas las clases de activos.

Repunte bursátil

El repunte de las acciones tras el anuncio de la Reserva Federal fue una reafirmación de una fuerte tendencia alcista desde los mínimos registrados el pasado octubre. Aunque los mercados de renta variable han subido en general desde ese mínimo de octubre, algunos subgrupos de valores han tenido más dificultades en lo que va de año.

El S&P 500 ha seguido siendo la parte más fuerte del mercado de renta variable en lo que va de año, con una rentabilidad del 10,3%. Los mayores ganadores por sectores del índice han sido los servicios de comunicación (16,42%) y la tecnología de la información (14,02%) en lo que va de año, pero la participación sectorial ha sido amplia, con el financiero (10,88%) y el industrial (10,39%) logrando también ganancias de dos dígitos.

La energía también ha experimentado un importante repunte durante el mes de marzo, con una rentabilidad superior al 8% en el mes, lo que eleva la ganancia en lo que va de año al 11,16%. El sector inmobiliario ha sido el único perdedor en lo que va de año, con un retroceso del -2,89%.

Aunque los valores financieros, industriales y energéticos han ofrecido un buen rendimiento, sigue existiendo una disparidad de rendimiento entre los valores de crecimiento y los de valor.

En lo que va de año, el Russell 1000 Crecimiento ha superado al Russell 1000 Valor en un 4,85%; en un periodo de un mes, el valor ha recuperado un 1,39% del retraso general en los rendimientos.

En términos de capitalización bursátil, las empresas de pequeña capitalización han quedado un 6,5% por detrás del S&P 500 en el año. Sin embargo, si nos remontamos a los mínimos de octubre en el mercado (27/10), el rendimiento entre ambas está estrechamente alineado, ya que ambas han recuperado casi un 28% desde los mínimos.

Los valores internacionales (3,5%) y los mercados emergentes (1,2%) también han ido a la zaga de la bolsa estadounidense de gran capitalización en lo que va de año. El fortalecimiento del dólar ha creado vientos en contra para estas empresas. Tan fuertes que, aunque las empresas internacionales desarrolladas, cuando están cubiertas, han seguido el ritmo de sus homólogas estadounidenses, el lastre de las divisas ha contrarrestado en gran medida esos beneficios.

Los bonos registran pérdidas en el año del -1,3%, ya que el rendimiento del Tesoro a 10 años ha subido en lo que va de año. Los rendimientos aún están lejos de sus máximos de octubre, y los bonos estadounidenses han recuperado casi un 7% desde el 27/10 hasta ahora.

Inflación e IPC

Aunque las expectativas de tipos de interés han seguido siendo lo más importante para los participantes en el mercado en 2024, tres meses consecutivos de informes del IPC por encima del consenso han elevado la preocupación de los inversores por la inflación. Aunque el IPC interanual se ha desplomado desde su tasa máxima del 9,1% en el verano de 2022, esa desaceleración se ha estancado desde el verano de 2023 y ahora fluctúa entre el 3-3,7% desde el pasado junio. La tasa interanual del 3% de junio ha sido el mínimo.

El IPC de febrero (publicado el 3/12) fue el tercero de una serie de errores por encima de las estimaciones. El IPC general interanual se situó en el 3,2%, frente al 3,1% previsto; no fue un fallo tan grande como los dos anteriores, que superaron en un 0,2% las previsiones, pero la cifra del 3,2% supuso una aceleración respecto a la inflación interanual del 3,1% registrada en enero.

Al crecimiento interanual del IPC del 3,2% contribuyeron el 3,1% de los Servicios Básicos y el 0,3% de los precios de los Alimentos. Estas contribuciones compensaron con creces el descenso real de los precios de la Energía y los Bienes Básicos durante el periodo medido. De la mayor contribución de los Servicios Básicos, aproximadamente la mitad procedió de la subcategoría de «Alquiler Equivalente del Propietario» (contribución del 1,5%).

Inflación rígida, costes de alojamiento y alquiler equivalente del propietario

Se suele decir que el Alquiler Equivalente del Propietario es una pieza «más pegajosa» de la inflación, que tiende a no caer tan fácilmente con el tiempo ni a fluctuar tan rápidamente como la energía, los bienes o incluso otros servicios.

Las razones de esta «rigidez» son bastante intuitivas. Según explica el sitio web de Datos Económicos de la Reserva Federal («FRED», creado y mantenido por el Banco de la Reserva Federal de San Luis), los alquileres sólo aumentan o disminuyen en la fecha de renovación de un contrato de alquiler o cuando un inquilino se muda, por lo que puede transcurrir cierto tiempo hasta que los datos que muestran estos mercados se ajusten a los cambios en las condiciones.

Para el lado de la ecuación de los propietarios, el alquiler equivalente es un intento de estimar por cuánto se alquilarían estas viviendas y suele basarse en encuestas a los inquilinos locales. El Alquiler Equivalente de los Propietarios también condujo a los mayores informes esperados tanto del IPC subyacente interanual como intermensual (sin alimentos ni energía).

Sobre una base anualizada aproximada, la tasa media intermensual del IPC se sitúa en torno al 4%. Un aumento de la oferta de edificios de apartamentos, junto con las proyecciones de datos privados (como los de Zillow que se ven en la imagen de abajo), apuntan a que las contribuciones de los costes de alojamiento empezarán a funcionar a favor de los consumidores.

Gráfico de Reuters

El comodín en la ecuación de la inflación es el coste de la energía, y más directamente el precio del petróleo. Desde que tocó un mínimo de poco más de 68 $ (el máximo de 2023 fue de más de 93 $ en septiembre) en diciembre, y tras haber actuado sobre todo a favor de los consumidores como detractor de la inflación durante el último trimestre del año pasado, el petróleo ha vuelto a subir por encima de los 80 $.

Los estadounidenses ya han notado este aumento, ya que el precio medio de la gasolina (visto más abajo) ha subido desde su mínimo de 3 $ hasta los 3,50 $ (todavía muy lejos de los precios de 5 $ vistos en 2022). Con los problemas geopolíticos y la continua resistencia del crecimiento económico, el precio del petróleo se ha convertido de nuevo en una variable crítica a vigilar, ya que tanto los consumidores como los inversores esperan una mayor desaceleración de la inflación.

Precios medios nacionales diarios de la gasolina

PIB, gasto de los consumidores e indicadores económicos

Aunque aún no se ha determinado el PIB del primer trimestre, el modelo «GDPNow» de la Fed de Atlanta, que se basa en los datos económicos disponibles para el trimestre medido actual, estima que el crecimiento del PIB aumenta un 2,1%. Esta tasa de crecimiento intertrimestral del 2,1% sigue siendo superior a la estimación media de consenso del 1,9%, pero ha convergido sustancialmente a la baja desde la estimación de seguimiento del 4,2% observada a principios de febrero en nuestra última actualización del mercado.

Uno de los factores que tal vez haya movido a la baja esta estimación han sido las consecutivas sorpresas mensuales a la baja observadas en las ventas al por menor. Las ventas al por menor de febrero, que se publicaron la semana pasada, mostraron un aumento intermensual del 0,6% en el periodo medido; un aumento menor que el 0,8% esperado. Además de estos datos, se revisó el informe de ventas al por menor de enero, que mostraba un descenso mensual del -1,1% (originalmente había sido del -0,8%), significativamente inferior al -0,2% esperado.

Las ventas al por menor son un indicador importante a la hora de elaborar modelos de previsión del PIB, debido a su vinculación con el gasto de los consumidores. Aunque el repunte de febrero hacia territorio positivo fue más débil que las previsiones, fue un importante rebote tras el pobre informe de enero y suficiente para mantener nuestra confianza en la capacidad del consumidor para mantener la actividad económica.

Otros indicadores económicos, como los diversos Índices de Gestores de Compras, han mostrado una interpretación más variada. Tanto los informes finales de febrero como los informes «flash» estimados de marzo por S&P Global han mostrado una expansión continuada en todos los sectores: manufacturas, servicios y sus compuestos combinados. Todos estos informes, salvo uno, han superado las expectativas de los economistas, salvo el informe «flash» de marzo de los servicios estadounidenses, que fue de 51,7 frente al 52 previsto.

Los PMI del ISM han sido más desiguales, ya que el sector manufacturero registró en febrero una contracción mayor de lo previsto (47,8 frente a 49,5) y el sector servicios mostró una expansión continuada pero más débil de lo esperado (52,6 frente a 53). La contracción de la actividad manufacturera se debió en gran medida al deterioro de las condiciones de los inventarios y el empleo.

Cabe destacar que la parte manufacturera del PMI del ISM lleva registrando una actividad contractiva desde noviembre de 2022, mientras que el PMI de servicios lleva en expansión desde junio de 2020 durante todos los meses menos uno. Más de dos tercios de la economía estadounidense están impulsados por la economía de servicios, por lo que, aunque el continuo deterioro de los PMI manufactureros es preocupante, una expansión aún saludable de los servicios es la pieza más importante a seguir para la economía estadounidense en general.

Mercado laboral

Por último, en el apartado de datos económicos, el mercado laboral sigue ajustado, pero la tasa de desempleo de febrero (publicada a principios de marzo) fue un raro fallo respecto a las expectativas, ya que subió al 3,9%, por encima de la previsión de que se mantuviera estable en el 3,7%.

Aunque la tasa de desempleo subió, se siguieron añadiendo puestos de trabajo a la economía a un ritmo superior al esperado, ya que tanto la variación de las nóminas no agrícolas como la de las nóminas privadas mostraron 275.000 (200.000 esperados) y 223.000 (165.000 esperados) empleados añadidos en febrero. En línea con los datos del PMI mostrados en la sección anterior, las nóminas del sector manufacturero registraron un fallo y mostraron pérdidas de empleo de 4k frente a los 7k que se esperaba que se añadieran.

Más sobre la Fed

Al examinar todos estos datos económicos subyacentes, cabe preguntarse cómo los interpretará la Reserva Federal para orientar la senda de los futuros tipos de interés y la política monetaria general. El último anuncio, la publicación del gráfico de puntos y las propias declaraciones verbales de Powell han reafirmado que la Reserva Federal espera recortar los tipos varias veces en algún momento de este año. Tendrán la difícil tarea de decidir qué datos importan más y si los cambios en determinados informes son señal o ruido.

En última instancia, en el momento en que apliquen recortes de tipos, la Reserva Federal decidirá que se ha avanzado lo suficiente en el control de la inflación como para centrarse más en acomodar y mantener la fortaleza del mercado laboral. Al fin y al cabo, como dice la declaración oficial escrita, lo que desean cumplir es un doble mandato de «máximo empleo e inflación a una tasa del 2% a largo plazo».

Como pista sobre lo que cabe esperar, el presidente Powell describió así la situación actual de la economía y las perspectivas actuales de la Reserva Federal:

«La economía es fuerte, la inflación ha bajado mucho, y eso nos permite abordar esta cuestión con cuidado y sentirnos más seguros de que la inflación está bajando de forma sostenible al 2% cuando demos el paso de empezar a reducir nuestra política restrictiva».

Los ajustes de las previsiones de la Fed respaldan esta afirmación. Elevaron sus previsiones de crecimiento del PIB este año al 2,1%, muy por encima del 1,4% anterior de diciembre. La previsión de desempleo bajó al 4% y, lo que es más importante en este momento, su estimación del gasto de consumo personal básico (PCE básico; su métrica objetivo de inflación) subió al 2,6% (frente al 2,4% previsto).

Lo que esto indica es interesante y quizá incluso perspicaz. Por un lado, la Reserva Federal ha elevado sus previsiones en direcciones que (de no ser por sus previsiones de tipos de interés en sentido contrario) sugerirían un entorno de política monetaria más duro que pesimista.

Un mayor crecimiento económico, un mercado laboral más ajustado y una mayor inflación difícilmente son un cóctel para un marco de tipos de interés pesimista. Aunque estos cambios en las previsiones tuvieron algunos efectos de halcones en la Reserva Federal, la proyección de tipos más baja de los miembros del FOMC subió y se acercó más a la mediana, no provocó que la propia previsión mediana de tipos subiera.

En segundo lugar, los datos económicos previstos coinciden en gran medida o al menos se aproximan a la situación actual de las últimas métricas de referencia. La estimación de crecimiento del 2,1% está en línea con la previsión de GDPNow para el 1T, la tasa de desempleo del 4% es sólo un 0,1% superior a la última cifra de desempleo, y la previsión del 2,6% del PCE subyacente es sólo un 0,2% inferior a la lectura anterior del PCE de finales de febrero.

En conjunto, se podría especular con que las condiciones no tienen que mejorar drásticamente para lograr lo necesario para que la Fed instituya sus recortes previstos. También hay que tener en cuenta que la parte de la inflación correspondiente al IPC subyacente no incluye los precios de la energía, que es lo que más preocupa en estos momentos como factor adverso de la inflación.

Aunque parece que no es necesario que las condiciones económicas se debiliten drásticamente desde su punto actual para que se produzcan los recortes de tipos deseados por el mercado, el riesgo clave para alcanzar el destino es que la inflación haga lo contrario y suba. Dentro de la métrica del PCE subyacente, los mayores responsables del actual nivel de inflación por encima del objetivo han sido, de forma similar al IPC, la vivienda y los alquileres; el segundo mayor contribuyente ha sido la asistencia sanitaria.

La ralentización de los costes de la vivienda por sí sola probablemente bastaría en este momento para llevar el PCE subyacente a la previsión del 2,6%. El mayor riesgo para que esto se cumpla sería un repunte de la contribución de los bienes duraderos (que últimamente han restado valor al PCE).

Además, cómo reaccionaría la Reserva Federal ante un repentino aumento inesperado de los precios de la energía es una cuestión menos clara, dado que esos costes no están incluidos en su métrica de inflación objetivo, pero seguirían repercutiendo en los consumidores y en la economía. Por ahora, sin embargo, el camino hacia un aterrizaje suave sigue siendo una fuerte posibilidad y parece que nos dirigimos en esa dirección si los datos se desarrollan como esperan tanto el consenso de los economistas del sector como la Fed.

Conclusión: Mirando hacia el futuro: riesgos y oportunidades

En conclusión, seguimos siendo optimistas respecto al entorno actual del mercado, y la última decisión de la Fed y la composición general de los datos económicos recientes refuerzan esa perspectiva. Por supuesto, esta configuración positiva no está exenta de riesgos y prevemos que aparezcan algunos momentos de volatilidad, incluso sin que se produzca un cambio adverso significativo en el telón de fondo.

Los datos de inflación de los próximos dos meses serán de vital importancia tanto para que el mercado mantenga su impulso positivo como para los planes de la Reserva Federal de recortar los tipos de interés. Aunque no lo prevemos, si los datos de inflación siguen por encima de las expectativas o empeoran, podría producirse una revalorización de las expectativas de tipos de interés y volatilidad. Las perturbaciones y los factores externos, como los acontecimientos geopolíticos, son siempre una posibilidad, y los riesgos de que estas tensiones se intensifiquen son mayores ahora que en el pasado reciente.

Por supuesto, también está el hecho de que nos encontramos en un año de elecciones presidenciales aquí en EE.UU., y no serían sorprendentes momentos de incertidumbre temporal en el mercado en torno a ello.

Es probable que en futuros boletines nos centremos más en la dinámica del mercado en las elecciones, pero a continuación se muestra un gráfico interesante que muestra cómo dejar que la política dicte el nivel general de inversión de cada uno puede interponerse en el camino de unos rendimientos sólidos. Cuando un candidato político se hace con el control de la oficina, los del partido contrario tienden a sentirse mal respecto a la economía, mientras que el mercado sigue produciendo rendimientos positivos independientemente de quién tenga la presidencia.

Por último, a medida que se cierre el primer trimestre de 2024 y comience el segundo, seguiremos de cerca y nos sumergiremos en los numerosos comunicados de resultados que están por llegar. Proporcionarán mucha información sobre la forma en que las empresas estadounidenses navegan por el entorno actual y las oportunidades y retos económicos existentes. Actualmente, el mercado espera un crecimiento de los beneficios del primer trimestre en el S&P 500 del 3,4%, lo que supondría el tercer trimestre consecutivo de crecimiento interanual de los beneficios del índice.